在挤掉竞购对手苏宁电器（002024.SZ）后，国美电器（0493.HK）上周末以36.5亿元获得大中电器的实际控制权。这次仓促完成的并购，也为持续1年的大中电器股权争夺战画上了句号。
昨日，国美电器在其总部北京鹏润大厦对外正式宣布，通过银行以委托贷款给第三方北京战圣投资有限公司（下称“北京战圣”），得到了大中电器的独家管理与经营权。北京战圣是国美电器的商业合作伙伴，与国美电器没有股权关联关系。
此大中非彼大中。为了方便公司股权交易，大中董事长张大中今年10月31日新注册成立了北京市大中家用电器连锁销售有限公司（下称“新大中”），此次被收购的正是这家公司。新大中将拥有现有的大中电器有限公司的所有门店网络和零售系统等，之前所有的债权债务关系，都与新大中无关。国美电器在此次收购后，也不承担此前的债务债权。
按照交易安排，国美电器将向北京战圣提供36亿元人民币的贷款，后者以36亿元的价格收购新大中的全部注册资本。本月14日北京战圣已经与新大中签订协议，且正在登记股份拥有权变动。
国美电器将获得“全面托管大中”的权限，并获得今后对新大中股权的独家购买权，购买价格为36.5亿元人民币或36.5亿元加上至股权购买日北京战圣已支付的利息减去此期间已分配的利润（扣除管理费前），两者之高者。
对于中间多出的5000万元费用，国美电器新闻发言人何阳青表示，这5000万元差价相当于是国美电器另外支付给独立第三方公司的费用。
国美电器总裁陈晓向《第一财经日报》解释道，之所以国美电器先让独立第三方公司来收购大中，主要原因是通过全面委托经营管理的方式，将大中整合、经营好，在适当的时候，按照国家相关规定履行报批手续，再将优质的资产装入上市公司。其次是考虑到卖方希望尽快完成交易的要求。
国美电器的此次收购相当仓促，还没有来得及对大中进行相关的资产调查工作。昨日，国美电器常务副总裁王俊洲表示，目前国美电器整合大中的前期工作正在进行，对大中的资产盘点工作将会于下周展开。
国美电器的竞争对手苏宁电器在此之前已经和大中就收购事宜谈判一年多时间，苏宁电器本已完成对大中门店盈利能力的核算工作和职能部门的清账，二者在本月初已经初步协商好了30亿元的整体收购价格。不料国美电器以高出20%的收购价格“突然插足”，苏宁电器才于上周末刊出公告称“终止收购大中谈判”。
对于高出的6.5亿元，陈晓解释道，“大中品牌价值”和“收购大中的时间成本”是国美电器制定收购价格的主要考虑因素。大中核心门店已经营了近20年，相比同等商圈新开门店，其物业成本更优，目前在北京可用于新开家电零售门店资源稀缺，租金不断上涨。如果国美电器采取自开门店的策略，其成本将会更高，所以，在这种情况下能够迅速完成对大中的整合，会使得国美占有更高的市场份额，国美电器认为付出这样的代价是非常值得的。
目前，国美电器在北京有56家门店，而大中在北京则有61家门店，双方在北京的门店布局上有相当一部分是重叠的。王俊洲表示，国美电器今后对于北京市场上和大中在布局上重叠严重的一些门店，会采取“关店”或者“迁店”的方式。
国美电器全面托管大中之后，承诺保留大中品牌。今后在北京市场，国美与大中将采取“双品牌”和“两个管理团队分别管理”的方式，不过会使得两个品牌的门店进行统一集团采购、统一门店选址、统一物流仓储、统一资金管理等工作。大中在北京市场以外的20家门店只用“国美”品牌，其托管和整合工作将由国美当地分公司负责进行。
国美与大中是一对“欢喜冤家”。永乐投入国美怀抱之后，却因此前与大中的“婚约”而陷入了约一年的仲裁纠纷当中，永乐之前交给大中的1.5亿元订金去向悬而未决。
陈晓昨天透露，大中目前已经“一分为二”。“新大中”（北京市大中家用电器连锁销售有限公司）已于今年7月31日成立，过去六个月，大中的品牌、门店网络等经营资产，已经转移到“新大中”。而大中的所有债权、债务全部留在“老大中”（大中电器有限公司）。国美收购的是“新大中”，不涉及“旧大中”的债权、债务。
[$page]
至于1.5亿元订金的去向，陈晓委婉地说：“今天的结果已经说明了问题，之前的传闻、恩怨均告终断，仲裁以和解为结果，配合国美对大中的托管。”“现在是一回事，1.5亿保证金又是另一回事。”言下之意是，国美方面仍然需要真金白银交给大中36.5亿元现金。
而国美要最终“直接”收购大中，还需经过有关政府部门的审批。
国美昨天“并购”大中，显然没有去年并购永乐那样风光，公司掌门黄光裕本人始终没有出现。而且，在CEO陈晓颇显仓促的发言中，甚至淡化了“并购”一词，他更愿称“全面托管大中”。
这与国美采用的并购方式有关。它不是以现金加股权拥抱大中，而是采取了一种非常曲折的手段：国美自己并非直接并购方，扮演这一角色的是一家投资公司即北京战圣，国美通过旗下全资子公司天津国美咨询公司操作，由后者向北京战圣提供36.5亿元资金，从而获得独家托管大中的权利。
国美扮演的，只是一个“放贷者”或贷款“担保人”角色，虽然它的钱同样来自银行。体现在账面上，它好像只是借出去一笔钱，在财务报表上，目前显示的是36.5亿元应收账款，而不是对大中的收购款。这也许可以淡化“并购”带来的风险，从直接的资本关联上看，国美电器似乎没有“收购”大中，后者暂时还只是它的一个商业对象，大中反而要为此“埋单”。
根据双方的公告，北京战圣完成收购后，将由天津国美咨询来管理大中。大中的利润将一分为二，一部分用来支付银行的36.5亿元贷款的利息，另一部分则以管理咨询费的方式缴给天津国美咨询。
按照6.561%的年利率，利息总额约为2362万元。目前，大中每年的利润额约为2亿~3亿元，按2.5亿元计算，大中的利润与付出的利息之间的差额约为2.26亿元。而从国美的角度来看，借出去36.5亿元每年可获得2.26亿元的资金，回报率为6.3%。这意味着从形式上看，它在赚取银行利息与大中部分利润之间的差额。
陈晓对《第一财经日报》表示，这是综合各方利益的一个最佳方案。毕竟收购要分阶段，国美与大中之间，目前“毕竟有个距离”，先让第三方进来，可以改变大中的财务与管理状况，为以后全面并购做好铺垫。“通过第三方，以现金方式操作，事实上，是个买断的行为。我们要有个过渡，大中那边速度要快，这样可以消除许多不确定性。”他说。
谁将是这场“抢婚”游戏的最后赢家？
对于大中电器的争夺，随着苏宁的退出，国美“抢婚”成功，家电连锁“苏美争霸”又一回合结束。然而，这一进一退之间，判断其利弊成败似乎尚早。
国美并购永乐之后，再并大中，在传统的家电连锁领域，国美在规模上已较大领先于苏宁。但也必须承认，国美为这两次并购付出了相当的成本，特别是此次收购，是通过银行以委托贷款给独立第三方，得到了大中电器的独家管理与经营权，这意味着是现金交易，必然考验国美的现金流，难免提高其资产负债率。
毫无疑问，国美一定严格评估过这次并购的成本，包括这些资产的质量、整合的难度、现金流的压力等等。笔者也相信，在正常的宏观环境和产业发展的状况下，国美完全有能力消化大中，并使之成为新一轮的发展契机，将苏宁远远地甩在后面。
不过，人们会有疑问的是，国美此次并购有没有考虑到宏观经济“冬天”的可能。
12月8日，在北京中国企业家论坛上，阿里巴巴CE0马云称：“我为什么上市？一个很重要的原因，是我在准备‘过冬’。”同样担心“冬天”到来的还有联想控股总裁柳传志，他说，“当前的形势还是很敏感”，他已要求联想系下企业调整战略，做到“形势好的时候能快速进攻，不好的时候能退缩回来并保证有好的现金流及稳定的利润率”。而13日 ，一度相当高调、准备以住宅产业化冲刺“万亿市值公司”的万科董事长王石说：“我承认楼市拐点确实已经出现了。”一时语惊四座。
众所周知，对于一个“春夏秋冬”的宏观经济周期而言，并购的最佳时机是在“冬末春初”，其收购成本最低，收购后整合的外部环境最好。最不利的时机是“夏末秋初”。尽管现在判断目前“盛夏”已过为时尚早，但目前资产价格处于较高水平，应该分歧不大。另外，国美和苏宁都有房地产业务的关联公司，房地产业拐点一旦出现，对现金流的考验会比家电连锁更严峻。
第二个疑问是，国美有没有考虑到全球宏观经济的风险，由于次债危机不断扩大，越来越多的经济学家认为美国将在2008年陷入衰退，全球经济也将受到负面影响。尽管这对于中国家电连锁没有直接影响，但间接影响还是有的——家电企业的出口可能减少，海外资金回收将更难，这可能使国内家电连锁占用制造企业资金的空间缩小。
第三个疑问是，国美有没有考虑到家电连锁的产业升级周期。TCL之所以陷入了并购泥潭，一个重要原因是未能充分评估到电视产业向液晶升级的时间表，而汤姆逊在液晶电视方面几乎没有积累。TCL因并购分散了资金和注意力，在向液晶电视升级中相当迟钝。
那么，家电连锁有没有类似的产业升级呢？很可能有！这就是网络营销。阿里巴巴成功上市，并获得全球资本热捧，正说明在中国电子商务日见成熟，并正在成为传统商业模式的颠覆者。
在家电销售上
